7-10 ценных бумаг достаточно для достижения приемлемого уровня дивер-
сификации
Данные исследований, проведенных в США, показывают, что 7-10 ценных
бумаг в принципе достаточно для достижения приемлемого уровня диверсифи-
кации, при котором устраняется 70-80Ї/о специфического риска. На деле
требуемое количество ценных бумаг может быть еще меньше, поскольку выбор
ценных бумаг для этих исследований был случайным.
Теория Марковитца об использовании корреляции (ковариации) между цен-
ными бумагами также способствует сокращению рыночного риска в дополнение
к специфическому риску, и поэтому количество ценных бумаг в портфеле
можно сократить еще больше.
В основе диверсификации по Марковитцу лежит идея о сочетании ценных
бумаг, имеющих менее чем позитивную корреляцию с тем. чтобы сократить
риск не сокращая ожидаемого дохода. Проще говоря, это означает включение
в портфель ценных бумаг, из которых при обычных условиях одна поднимает-
ся в цене в то время, как другая падает. В течение некоторого времени
изучалась доходность портфелей, диверсифицированных в соответствии с мо-
делью ковариации Марковитца. Результаты показали, что использование ко-
вариаций не снизило общий риск ниже уровня, который мог бы быть достиг-
нут путем "наивной" диверсификации. Однако такой уровень снижения риска
был достигнут при гораздо меньшем количестве ценных бумаг в портфеле.
Действительно, портфели по Марковитцу часто состояли из половины ценных
бумаг по сравнению с диверсифицированными по "наивной" схеме. Это можно
также выразить как создание доходов, в два раза превышающих уровни наив-
ной диверсификации при той же величине риска. Если же принять во внима-
ние еще и экономию за счет более низких затрат на заключение сделок, до-
ходность таких портфелей была значительно выше.
На практике большинство портфелей обычно слишком диверсифицированы в
том смысле, что они состоят из слишком большого количества ценных бумаг.
Хотя цель включения такого большого количества бумаг - диверсификация
портфеля, на практике результаты от этого становятся хуже. На деле мно-
гие профессиональные портфели (для инвестиционных фондов, пенсионных
фондов и страховых компаний) часто содержат 50, 100 или более ценных бу-
маг. Однако действительная причина такого явления в том, что во многих
случаях размеры этих фондов так велики, что для них не достаточно акций
нескольких наименований - иначе им пришлось бы иметь только контрольные
пакеты. На практике приходится тратить управленческие ресурсы и время на
то, чтобы обновлять информацию по чрезмерному количеству ценных бумаг,
содержащихся в таком портфеле. Следует заметить, что попытка отслеживать
и быть в курсе событий по большому количеству ценных бумаг требует
больших затрат времени.
ХЕДЖИРОВАНИЕ
Если диверсификация - это процесс распределения средств по инвестици-
ям в целях сокращения риска, то хеджирование - это процесс, направленный
на снижение риска по основной инвестиции. Большинство арбитражных сделок
- это форма хеджирования, когда брокер пытается получить небольшую при-
быль за счет неправильного соотношения цен между двумя сходными инстру-
ментами, но при этом не обязательно подвергается рыночному или специфи-
ческому риску. С точки зрения Марковитца, полный хедж создается тогда,
когда позиции по двум инструментам приводят к противоположной корреляции
и соответственно, с точки зрения цены, движутся в противоположных нап-
равлениях.
Все производные инструменты являются естественными продуктами для ис-
пользования при хеджировании. В разделе 5.3 рассматривались концепции
хеджа производителя и потребителя. Они показывали использование фьючерс-
ных контрактов для компенсации позиций, подверженных риску (т. е. стои-
мости базового инструмента) с тем, чтобы гарантировать возможность либо
продажи, либо покупки товара или ценной бумаги, лежащих в основе
фьючерсного контракта. Другие производные также могут использоваться в
качестве инструментов хеджирования при условии, что трейдер определит
соотношение в изменении цен на два инструмента. Например, покупка акций
и продажа эквивалентной депозитарной расписки; покупка акции и продажа
соответствующего количества конвертируемых облигаций; и покупка портфеля
акций и продажа фьючерсов на соответствующий индекс фондового рынка. В
первых двух случаях необходимо, чтобы регулирование и практика позволяли
короткую продажу таких инструментов (и чтобы их можно было взять в кре-
дит для осуществления поставки).
Опционы или сочетание опционов колл и пут также могут быть использо-
ваны в целях хеджирования. Например, если у инвестора имеется акция по
цене 100, он может приобрести трехмесячный опцион пут с ценой исполнения
100 за 4 (что дает ему право, но не обязанность на продажу акций по
100). Фактически инвестор захеджировал только свой риск на случай паде-
ния цены: если цена акции упадет, он может быть уверен, что продаст ак-
ции за 96 (т. е. 100 минус премия 4). Однако, если цена акции поднимет-
ся, он потеряет только 4, но получит оставшуюся часть повышения цены.
Некоторые трейдеры, особенно маркет-мейкеры, могут предпринять хеджи-
рование иного рода, при котором разные ценные бумаги используются в ка-
честве альтернативных инструментов хеджирования. Опять же этот процесс
требует, чтобы трейдеры имели возможность совершения коротких продаж. В
этом случае или в случае отсутствия доступа к подходящим производным
инструментам трейдер может продать акции одного банка или нефтяной ком-
пании и купить акции банка или нефтяной компании сходного качества.
Часто в течение года цены на акции таких сходных компаний меняются в
тандеме друг с другом, хотя необязательно с одинаковой скоростью. Следо-
вательно, это также можно считать частичным хеджированием. Приобретение
акций в целях покрытия должно хотя бы отчасти защитить трейдера от обыч-
ных рыночных изменений цен на акции, которые, возможно, ему пришлось
продать. Хотя такая мера в целом дает защиту от рыночного риска, она,
естественно, не защищает от специфического риска.
ВОПРОСЫ ДЛЯ САМОПРОВЕРКИ 1. Дайте определение риска. 2. Что имеется в
виду под ликвидностью? 3. Какова цель диверсификации портфеля? 4. Объяс-
ните разницу между хеджированием и диверсификацией. 5. Приведите нес-
колько примеров хеджирования на практике.
7.1 ОСНОВЫ УПРАВЛЕНИЯ ПОРТФЕЛЕМ ЦЕННЫХ БУМАГ
В целом считается, что в глобальном или международном плане инвести-
ции можно осуществлять, используя два подхода: "сверху вниз" и "снизу
вверх". Первый из них начинается с рассмотрения потенциала эффективности
валюты и в конечном итоге заканчивается отбором конкретных инвестиций, а
второй заключается в отборе отдельных ценных бумаг для заключения сделок
до рассмотрения всех прочих соображений.
Если следовать подходу "сверху вниз", все начинается с изучения мак-
роэкономических вопросов (т. е. изучения рыночных сил, спроса и предло-
жения, политических влияний и государственных потребностей в бюджете и
финансировании).
1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 24 25 26 27 28 29 30 31 32 33 34 35 36 37 38 39 40 41 42 43 44 45 46 47 48 49 50 51 52 53 54 55 56 57 58 59 60 61 62 63 64 65 66 67 68 69 70 71 72 73 74 75 76 77 78 79 80 81 82 83 84 85 86 87 88 89 90 91 92 93 94 95 96 97 98 99 100 101 102 103 104 105 106 107 108 109 110 111 112 113 114 115 116 117 118 119 120 121 122